《险资买楼：主动抄底还是被动置换？》

近年来险资买楼案例逐渐增多。一方面，部分险资可能是主动抄底。房地产市场在经历调整后，一些优质商业地产、写字楼等出现价格低估的情况。险资资金雄厚且追求长期稳定收益，此时入场有望在未来获取可观的租金回报和资产增值。另一方面，也存在被动置换的可能。随着险资规模不断扩大，为了实现资产配置的多元化，在其他投资渠道收益波动时，将部分资金从原有的一些流动性较强或风险较高的资产中抽出，置换为相对稳定的房地产资产，这也是险资买楼案例增多背后值得深入探究的复杂成因。

去年以来，险资投资不动产项目的消息频出，今年这一趋势仍在延续。

据证券时报记者不完全梳理，自2023年以来，有10多家险企通过股权直投、不动产基金等方式，投向20多个不动产项目，预计投资金额超过490亿元。其中，有的投资被险资视作“抄底”机会，作为自用或持有型投资；也有的属于债务置换，以不动产项目来化解地产债务，以时间换空间。

业界人士向证券时报记者表示，在当前“资产荒”环境下，优质不动产项目配置价值逐渐体现。今年明显感受到有更多险资在寻找不动产项目投资机会，但与此同时，相关投资预期回报率在下降。

10多家险企

投入超490亿元

上个月，东莞厚街万达广场投资有限公司发生股权变更，原全资股东大连万达商业管理集团退出，苏州联商陆号商业管理有限公司全盘接手。穿透股权可见，阳光人寿是主要出资方。

这是阳光人寿自去年底以来，接手的第6个万达广场项目股权。此前，太仓、湖州、上海金山、广州萝岗、合肥等5个万达广场项目股权变动背后，都有阳光人寿的身影。

去年下半年以来，多个万达广场项目被险资买下。买家除了阳光人寿，还有新华保险、大家人寿、横琴人寿等。

据证券时报记者不完全统计，自2023年以来，10多家险企密集出手投向至少26个不动产项目，预计投资金额超过490亿元。从标的看，办公写字楼、商业综合体、产业园区不动产均在其中。涉及的保险公司，既有大型保险公司，也有中小保险公司。

在大型保险公司方面，国寿系去年、今年分别耗资31亿元、39亿元，接手过世茂和远洋旗下商业不动产项目股权。平安人寿2023年12月公告，拟投资4个产业园区不动产项目，包括东方万国、弘源科创、弘源国际、弘源新时代项目，总投资金额预计不超过73.33亿元，项目均已竣工、取得不动产权证并投入使用。中邮保险去年斥资42.56亿元购入位于北京东城区的中粮·置地广场项目，现已更名为中邮保险·玖安广场，今年又投资了陕西西安启迪中心项目。

外资巨头友邦人寿近两年也有动作，去年初以50.3亿元拿下上海北外滩金融中心地标项目，今年1月宣布以24亿元的总对价收购北京朝阳区（CBD）“凯德·星贸”项目的控股权。

中小险企也有多个投资不动产举动。2023年12月，海保人寿公告，公司以物权方式投资武汉国采中心T4栋2～11层不动产项目，为非自用不动产项目，交易总价款为2.03亿元。今年2月，东吴人寿公告拟购置职场，投资由苏州新高融建建设发展有限公司持有的苏地2017-WG-41号地块三3号楼，交易总价约为4.14亿元。4月，长城人寿以10.2亿元购入位于北京新街口商圈中心区的办公物业新街高和，包含商业和写字楼。5月，众安保险公告，购置位于上海黄浦区的两处“洛克·外滩源”项目，作为公司自用性不动产，交易总价为14.37亿元。

此外，太保寿险、泰康人寿、建信人寿、合众人寿等公司也在出资加码此前布局的不动产项目。

严选优质项目

“不动产投资已经成为一个新的另类投资趋势。”一位中小寿险公司首席投资官向证券时报记者称，险资的共识之一是配置好的不动产项目，因为它们具有稳定现金流，属于能够穿越周期的资产。

一位保险系私募管理公司不动产投资人士对记者表示，不动产资产与保险公司大量配置的债券等固收产品相关度低，有助于减少投资组合的收益波动，改善风险回报特征。同时，不动产项目在持有期，有着不受利率影响的较为稳定的当期收益，在退出期还可以享受到利率下行推动的核心资产价值上涨带来的增值收益，能够较好匹配保险资金的负债特征。

尽管趋势上险资对配置不动产有一定共识，但从投资偏好看，险资仍保持低风险偏好，希望严选优质项目。

一位保险资管公司负责人向记者表示，这几年一直在看不动产投资机会，去年和今年也投资了个别不动产项目，都属于机缘巧合下的投资，已投写字楼处于“满租”状态，租金价格和回报与预期比较相符。

他表示，不动产市场属于非标市场，信息具有不对称性，对专业性要求较高。现在投资不动产，仍要考虑到区位、出租率、租金趋势等多方面因素。总体上，对不动产配置要求是核心城市、核心地段、满足回报。

此外，上述保险资管公司负责人称，险资现在主动寻找不动产投资机会背后，也有特殊机会的交易逻辑。不动产类资产的价格已经明显下降，虽然部分项目的空置率提高或租金下行，但优质项目仍有吸引力。随着利率走低，其他固收类资产的回报下降，优质不动产的配置价值也将慢慢体现。

借道私募曲线投资

险资投向不动产的一个变化是，越来越多的险资通过私募股权基金方式，参与不动产项目投资。

某位一直在寻求不动产投资机会的保险公司高管向证券时报记者表示，大型保险公司有资金实力，倾向于自己直接投资，但不动产投资对投资团队的专业水平提出了很高要求，不少保险公司在这方面仍需要积累经验，因此不少保险机构仍选择“借船出海”，与专业不动产私募管理人合作。

从公开信息中可见，有险企出资成立不动产私募投资基金。

受到关注的是，去年底，新华保险出资99.99亿元联合中金资本设立了百亿不动产投资基金，目前已投资了北京万达广场实业有限公司、烟台芝罘万达广场有限公司的100%股权。阳光人寿出资55亿元，联合中联前源不动产基金方面，设立丽水联融壹号股权投资合伙企业（有限合伙），后者下设多个子公司，接盘数个万达广场项目。

新华保险曾公告，作为有限合伙人（LP）与中金资本（作为普通合伙人GP）共同设立不动产基金，投资策略是以股权等其他方式，直接或间接地主要投向持有型不动产项目资产的企业。主要借助专业机构投资优势，拓展投资渠道，挖掘投资机会。

上述保险公司高管表示，一些中小保险公司也看好不动产投资机会，但受资金量和专业能力限制，现实选择是“傍大腿”，即成为不动产基金的LP之一，获得一定基金份额，这是其分羹不动产投资机会的一种方式。

公开信息已可见一定案例。例如，横琴人寿通过这种方式，搭上GP方面大家投控（大家人寿全资子公司）的便车，与大家人寿一起作为LP方，参与投资上海周浦万达广场项目。

一位市场化私募股权基金人士向记者分析，通过私募股权基金投资的一个好处在于，与直接投资持有不动产相比，通过私募基金方式投资，可以避免每年评估账面资产是否减值的问题，有助于报表稳定。

此前，为支持不动产市场平稳健康发展，证监会于2023年2月启动不动产私募投资基金试点工作，并指导基金业协会在私募股权投资基金框架下，新设“不动产私募投资基金”类别，并采取差异化的监管政策。不动产私募投资基金的投资范围包括特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市场化租赁住房）、商业经营用房、基础设施项目等。

预期收益下降

据介绍，不动产私募股权基金持有期的区间收益主要来自于底层资产出租、运营等的收益，具体收益与项目区位、运营情况以及交易结构设计等相关。

了解市场情况的一位保险首席投资官向记者称，主动提前布局的保险机构“抢”到相对优质的项目，收益也较好。去年一些险资的投资对地产企业类似于“雪中送炭”，有同业以很好的条件和交易结构，拿到了位于核心区的优质项目，期间收益可以达到8%甚至9%，项目退出的内部收益率（IRR）不低于10%。

据业内人士提供的研究测算数据，去年投资的优质项目预计持有期收益率有望达到7.5%～8.2%，退出时IRR有望达到9.5%～10%。

前述保险系私募管理公司不动产投资人士介绍，其投资10亿元左右的一个位于上海老牌商业区的综合体，含甲级写字楼和街区商业，期间收益优先分配，合作伙伴对商业资产运营能力不错，预期该项目当期分配收益在5.5%，预计退出IRR约8%。

“这样的收益水平，对于面临非标资产荒的保险资金而言，无疑具有很强吸引力。”前述保险首席投资官称。

或许因为如此，业界感受到今年有更多保险资金在寻找相关投资机会。与之相伴的是，上述保险投资官称，今年以来，预期收益已经直接下降2个百分点，下降非常明显，“这也说明竞争一下子激烈起来了”。

不过，另有多位知情的业界人士向记者表示，目前险资投资不动产案例中，有一部分实际为债务置换。一些大型保险公司与地产企业共同开发的地产项目，或者大中型保险公司此前配置的非标资产较多，新近接手的不动产项目有化债的背景。业内人士称，债务置换类项目与主动投资类存在实质差别，预期回报也会有明显差距。